14/12/2020

2021 – tillväxt med goda förtecken

Överblick
2020 blev ett överraskande år i många aspekter, där pandemin och dess konsekvenser orsakade den djupaste, om än kortaste, recessionen sen andra världskriget, och utvecklade ekonomier väntas nu avsluta året med en BNP-nedgång på 5,5 procent. Trots det kan vi blicka framåt mot goda tillväxtprognoser och en förväntad BNP-tillväxt med omkring 4,5 - 5,0 procent nästa år. Anledningen till detta är enkel, snabbt och handlingskraftigt agerande från världens regeringar och centralbanker har resulterat i stimulanser av tidigare icke skådad storlek. Världens centralbanker väntas under åren 2020 - 2022 utöka sina balansräkningar med 29 procent av global BNP, att jämföra med 7 procent under finanskrisen 2009. Till detta har regeringar levererat finanspolitiska lättnader på hela 12,7 procent av global BNP. Detta har understött likvideten på de finansiella marknaderna och stabiliserat tillgångspriser, samtidigt som det möjliggjort för anställda att ha kvar sina jobb och hindrat bolag från att gå i konkurs vilket begränsat de strukturella skadorna på ekonomin.

Viktigt för återhämtningen är också vetskapen om att det finns ett slut på pandemin, för vilket sannolikheten ökat efter att läkemedelsbolag i rekordtakt lyckats utveckla såväl vaccin som behandlingsterapier. Det finns nu hela 13 vaccin i fas 3 studier där flera väntas bli godkända inom de kommande månaderna. Med godkännande av Pfizer/BioNTechs vaccin i Storbritannien har utrullningen redan startat och sannolikt kan en stor del av befolkningen i industrinationerna vara vaccinerade under nästa år.

För finansmarknaderna ser vi goda förutsättningar för 2021. Penning- och finanspolitik kommer vara fortsatt expansiv och vi har en synkroniserad global återhämtning med väsentligt förstärkt privat konsumtion. Allt detta borgar för en accelererad försäljnings- och vinsttillväxt samtidigt som ledig kapacitet talar för ett lågt inflationstryck. Med detta i beaktande är vi fortfarande relativt tidigt i konjunkturcykeln efter pandemins chockeffekt 2020.

Nytt ledarskap i USA
Till den breda återhämtningen ser vi ytterligare stöd för aktiemarknaderna drivet av en lägre riskpremie. Efter Bidens valseger i USA, och givet att maktövergången blir relativt friktionsfri, väntas en mer sansad dialog på den globala scenen. Inkommande President Biden väntas vara betydligt mer förutsägbar än tidigare administration även om USA kommer fortsätta sätta press på Kina med fokus på teknologisk konkurrens .. Mycket tyder även på att Biden kommer inleda med att återuppbygga internationella relationer, vilket sannolikt medför ett bättre företagsklimat för Europa. Ett viktigt steg i detta är löftet att återinträda i Paris-överenskommelsen som USA lämnade den 4 november i år. Att Demokraterna inte fick en stark majoritet i Senaten (även om en svag majoritet fortfarande är möjlig beroende på utgången av i delstaten Georgia i januari) anses positivt då det minskar risken för höjda företagsskatter och utökade regleringar. Effekterna av höjda skatter och ett mindre företagsvänligt klimat skall däremot inte underskattas och utgör en potentiell risk för kapitalmarknaderna, särskilt i USA.

Djupare integration i Europa
I Europa har en positiv bieffekt av pandemin varit den föreslagna återhämtningsfonden som delvis kommer finansieras av gemensam upplåning. Detta är ett första steg mot finanspolitisk integration i regionen, vilket på sikt kan skapa ett än starkare samarbete och ökade möjligheter att jämna ut skillnader mellan enskilda medlemsländer. Krisen har också medfört att även mer konservativa länder som Tyskland öppnat plånboken för att stödja tillväxten, vilket är en motsatt strategi till 2009 där man till stor del försökte spara sig ur krisen. Fortfarande är det oklart om Storbritanniens utträde ur EU kommer att ske som en ”no-deal Brexit” eller inte. Utfallet kommer att större återverkningar på Storbritannien än EU.

Ultra-låga räntor positivt för företagsvärderingar
Den amerikanska centralbanken har sedan början av 2020 sänkt styrräntan från 1,5 procent ned till noll, vilket resulterat i att 90 procent av världens räntebärande instrument nu har en avkastning under 2 procent och omkring 25 procent av utestående obligationer har en negativ avkastning. Bland stora traditionella institutioner finns det ett starkt motstånd att erhålla förväntad negativ avkastning vid investeringstillfället och ”TINA”-filosofin (utskrivet som There Is No Alternative) förblir således relevant, dvs för den som vill ha högre avkastning är aktier ett prioriterat tillgångsslag.

Den låga räntan påverkar inte bara fonder och institutioner utan året har även visat att intresset för aktiesparande ökat kraftigt bland hushållen, särskilt hjälpt med nya och mer intuitiva lösningar för handel, exempelvis appen Robinhood i USA. Detta kan ske en extra skjuts åt börsutvecklingen framöver.

En lägre ränta, allt annat lika, medför också ett lägre avkastningskrav vilket driver upp tillgångsvärderingar. Bolag med en stor del av värdet långt in i framtiden, teknikbolag bland annat, märker av detta i högst utsträckning men även mer traditionella värdebolag väntas gynnas. Den amerikanska obligationsräntans avkastning illustreras nedan.

US yield 10 årig obligation - utveckling de senaste 5 åren

Svagare dollar gynnar global tillväxt
Att ränteskillnaden mellan USA och resten av världen minskat i nominella termer och i vissa fall försvunnit i reala termer, kombinerat med ett förbättrat geopolitiskt klimat, gör att merparten av drivkrafterna som hjälpt dollarn de senaste åren nu försvunnit. Därtill väntas USA inte längre ett se ett kraftigt inflöde av kapital, likt det som Trumps skattelättnader för utländska tillgångar bidrog till. Tvärtom kan det bli så att kapitalet söker mer globala investeringsmöjligheter. En svagare dollar är generellt positivt för världsekonomin då det leder till starkare råvarupriser och minskar pressen på de länder och bolag med upplåning i USD. Grafen nedan visar dollarns försvagning mot euron.

USDollar Euro senste 12 månader

Aktiemarknadernas värdering stöds av stark vinsttillväxt
Den genomsnittliga årsavkastningen på världens börser har varit cirka 12 procent de senaste fem åren, där årets utveckling huvudsakligen förklaras av stigande värderingmultiplar. En delförklaring till detta är lägre räntor, med ett sänkt avkastningskrav som följd. Recessionen och inskränkningar i rörlighet till följd av smittspridningsåtgärder har även satt press på vissa sektorer, vilket gjort att många investerare flockats kring de minst utsatta bolagen och de som överlag gynnas strukturellt, exempelvis inom IT och e-handel. Detta har medfört en historiskt stor värderingsskillnad mellan den ”gamla” och den ”nya” ekonomin där vissa teknikföretag nu handlar på historiskt höga värderingar.

Den underliggande tillväxten för börsen som helhet är däremot gynnsam. Vinstnivån (för konsensus) för 2021 på utvecklade marknader väntas växa med nästintill 25 procent, där Europa och tillväxtmarknader sticker ut i positiv bemärkelse med en ökning på 37 procent respektive 33 procent. Detta innebär att företagens resultatnivå nästa år och i absoluta tal väntas överträffa den nivå som uppnåddes under 2019, implicit drivet av högre marginaler och en försäljningsutveckling som blir särskilt stark under andra kvartalet.

Vi ser därför goda möjligheter till en fortsatt uppgång i aktiepriser drivet av underliggande vinsttillväxt, och givet att värderingarna håller i sig.

Den nordiska räntemarknaden – attraktiv avkastningsprofil
Den nordiska räntemarknaden har under 2020 varit mer stabil än aktiemarknaden, även om företagsobligationer med högre kreditrisk utvecklades svagt under inledningen av pandemin i takt med den ökade osäkerheten och då likviditeten tillfälligt sinade, och där bolag exponerade mot turism och besöksnäring drabbades särskilt hårt. Återhämtningen har dock varit god till följd av breda stimulansåtgärder och Riksbanken började under året med direkta köp av företags- och bostadsobligationer av hög kvalitet för att stabilisera marknaden. Den expansiva penningpolitiken och statsledda stödåtgärder har därtill gett bolagen finansiell flexibilitet och möjligheter att ha kvar anställda, vilket möjliggör en snabb återgång till full produktion när realekonomin normaliseras.

Trots återhämtningen värderas en stor del av marknaden för obligationer med högre kreditrisk lägre än tiden före pandemin. Detta är delvis drivet av ovisshet runt möjligheter till fortsatt statsstöd efter nästa halvårsskifte, vilket gör det viktigare än någonsin att förstå bolagen och dess omvärld i samband med investeringsbeslut. För aktiva förvaltare som gör en grundlig analys ser vi dock detta som en möjlighet och detta segment är det inom räntor som erbjuder bäst möjligheter till god avkastning under 2021. För obligationer med lägre kreditrisk är osäkerheten mindre och vi förväntar oss en positiv, om än svag, utveckling understödd av centralbankerna.

Accelererad klimatomställning
2020 blev en vändpunkt för hållbarhet, där regeringar, företag och investerare började agera istället för att prata. Från ett förvaltarperspektiv, och trots pandemin, såg ESG fonder nettoinflöden på 120 miljarder dollar, en stark kontrast mot breda aktiefonder som såg nettoutflöden på en liknande summa.

Från regeringar såg vi en uppsjö av kommunikation kring ”klimatneutralitet” och Kina kommunicerade en målsättning att bli detta år 2060, vilket innebär investeringar på hela 26 000 miljarder dollar vilket skapar goda möjligheter för bolag med exponering inom sektorer för en grönare miljö. Nedan illustreras världens utsläpp av koldioxid. Bilden visar tydligt de accelererande utsläppen under 2000-talet och att målsättningen i Parisavtalet efterlevs.

Vi har nu också endast 10 år kvar på resan mot ”Agenda 2030” och förväntar oss att fokus på FN:s Sustainable Development Goals kommer öka. Särskilt Climate action (FN:s 13:e mål) väntas ligga högt på investeras agenda. Till detta väntas fortsatt tryck på minskade utsläpp t ex med koldioxidskatter. Detta innebär att hållbarhet blir av högsta vikt vid valet av bolag, där de som ligger långt fram på kurvan kan vänta sig sänkta finansieringskostnader och lägre operationell risk, medan fallet blir det omvända för bolag som ignorerat denna utveckling.

EU har med sitt stödpaket om 750 miljarder euro, för en ekonomisk återhämtning, öronmärkt en dryg tredjedel till grön återställning. Stödet utgår både i form av bidrag och lån och fördelas i förhållande till hur allvarligt respektive land drabbats av pandemin. Frankrike har till exempel äskat cirka 10 miljarder euro, besked om tilldelning ges av EU kommissionen i april 2021. I Storbritannien, som lämnar EU den 31 januari 2021., har finansministern annonserat stödpaket, därav 3 miljarder pund för en ”Green Recovery”.

Största risker för 2021
Trots en positiv grundsyn på börsåret 2021 vill vi lyfta fram några av de risker vi fokuserar särskilt på.

Inflation. Med en stark ekonomisk återhämtning och expansiv penning- och finanspolitik är det inte omöjligt att vi ser högre inflationsmätningar framöver. Risken för detta är särskilt hög i USA där centralbanken ändrat sitt policymål mot en genomsnittlig inflation på 2%, istället för som tidigare ett tak. Allt för hög inflation kan driva upp långräntor vilket riskerar att sätta press på aktievärderingar, särskilt för bolag med höga multiplar.

2022. Även om konsensus är att 2021 kommer vara ett starkt år, är det desto mer osäkert hur 2022 kommer se ut. Utöver det tidigare nämnda inflationshotet, kommer skuldsättningen för länder såväl som bolag att vara rekordhög samtidigt som stimulanser, statsgarantier och stödscheman för arbetsmarknaden minskats eller dragits bort. Om det senare skett för tidigt eller i för stor utsträckning, finns en risk att återhämtningen stannar av med svagare vinstutveckling som följd. Och även om detta är problem som ligger längre bort i tiden, kan det dyka upp på investerarnas radar redan under första delen av 2021.

Pandemin. En till synes begränsad andra våg i kombination med en stor uppsjö positiva vaccinnyheter har bidragit till bred optimism. Än är vi dock inte i mål, och även om många vaccin kommer godkännas i närtid finns det fortfarande en risk att dessa inte når ut i tillräckligt stor skala för att hindra framtida nedstängningar. Allt talar för att vaccinationer kommer att genomföras brett och snabbt även om det finns utmaningar i distribution och osäkerhet i hur långvarigt skyddet kommer att vara.

Sammanfattning
Vår bedömning är att 2021 kommer vara ett starkt börsår, drivet av en synkroniserad global återhämtning, en normalisering av ekonomin och fortsatt expansiv penning- och finanspolitik. Vi ser också att pandemin accelererat omställningen mot en mer hållbar värld, vilket kommer skapa såväl risker som möjligheter för enskilda bolag beroende på hur väl de hanterar denna fråga. Det omfattande hållbarhetsarbete vi initierade tidigare i år skapar stora möjligheter inom förvaltningen framöver. Vi noterar avslutningsvis att vi går in i nästa år med historiskt stora värderingsskillnader mellan olika sektorer och marknader, vilket ger goda förutsättningar för aktiv förvaltning.

Stockholm den 14 december 2020

Peter van Berlekom

Peter van Berlekom
Investeringsansvarig, Espiria 

Ladda ner som PDF

Läs mer om våra förvaltare

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning.
De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet.

Senaste artiklarna

01/04/2021

Förvaltningskommentar mars 2021

Fonderna visade en god avkastning under mars månad och första kvartalet. Till exempel är Espiria Sverige/Världen upp 11,1% hittils i år. 

 
Läs mer
16/03/2021

Möt portföljförvaltare Henrik Kwarnmark

Henrik Kwarnmark kommenterar börsläget och förklarar hur Espiria väljer bolag och arbetar med att allokera tillgångarna i portföljera för att skapa välbalanserade fonder.

 
Läs mer
08/03/2021

Förvaltningskommentar februari 2021

Samtliga Espiria fonder visade en god avkastning under februari. Offensiv var upp med 2,8 procent, Världen med 2,1 procent, Sverige/Världen med 1,8 procent, Balanserad med 1,7 procent och Defensiv med 0,8 procent. Avkastningen inom såväl räntebärande tillgångar som aktier var positiv. Utvecklingen för börserna under februari speglade i stort den under januari med en stark inledning för att falla tillbaka något under månadens senare del. Fonderna har också följt samma mönster men beroende av andel aktier. Till exempel har Espiria Offensiven gått upp med 6,0 procent under årets två första månader.

Lästid : 3 min 12 sek
Läs mer
18/02/2021

Espiria i hållbarhetssamarbete med Spiltan och Carnegie

ESG-analysen är av central betydelse, och genom initiativet för en mer hållbar nordisk high yield-marknad stärker vi förutsättningarna att investera mer hållbart.

Lästid : 2 min 3 sek
Läs mer