Marknadsutsikter för 2022

2021 har i stora drag utvecklats i linje med våra inledande förväntningar om en stark återhämtning, accelererad försäljnings- och vinsttillväxt samt en bred utrullning av vaccin, vilket understött ett globalt återöppnande och en positiv utveckling för såväl den reala ekonomin som aktiemarknaden.  Mot detta har inflationstrycket visat sig vara högre och mer ihållande än vad vi och många investerare räknat med och därmed skapat en förhöjd osäkerhet i slutet av året. Att inflationen initialt skulle stiga var väntat utifrån den nedgång vi såg i breda prisindikatorer när världen stängde ned 2020, men att den ännu inte fallit tillbaka har överraskat och förklaras till stor del av en pressad leverantörskedja och ett minskat utbud på arbetsmarknaden, särskilt i USA där stimulanscheckar och pandemin fått många att ifrågasätta sin arbetssituation. Vi har även sett breda prisuppgångar bland råvaror och kraftigt stigande energipriser, och i Europa har till exempel naturgas stigit med omkring 700%.

Mot denna bakgrund kan vi därför konstatera att 2022 kommer bli ett mer svårnavigerat år, särskilt inledningsvis. Den globala tillväxten är dock fortsatt stark och över trend, om än på en lägre nivå än för 2021. OECD:s prognos indikerar nu en uppgång på 4,5% för 2022, med 4,3% i Europa och 3,7% i USA. Kina, som tidigare haft en tillväxt omkring 8% väntas bromsa in till historiskt sett låga 5,1% medan bedömningen för Japan visar på en acceleration till 3,4% från innevarande 1,8%. Att Kinas tillväxt avtagit beror delvis på problem i fastighetssektorn, men också ett nytt fokus på ”gemensam välfärd” där landets ledning uppvisat en ökad vilja att prioritera andra mål än enbart tillväxt. Detta kommer få implikationer för världsekonomin eftersom Kina är största köpare av många råvaror, men omfattning och påverkan är i dagsläget svårbedömd.

För global inflation ser OECD hela 4,2% för 2022, med en normalisering först 2023. Även den amerikanska centralbanken har slutat att referera till inflationstrycket som övergående, och trots att vi räknar med att inflationen gradvis kommer att falla tillbaka ser vi en hög sannolikhet för högre räntor under det kommande året.

Den starka tillväxten innebär att vinst- och försäljningsutveckling bör vara fortsatt positiv, men fortsatt hög inflation och sannolikt högre räntor utgör en värderingsmotvind. Prognosrisken för 2022 är också osedvanligt hög där såväl tillväxt och inflation kan överraska på både upp- som nedsidan.

Politisk ser vi begränsat med händelser i Europa som kan påverka börsen under 2022, med endast presidentval i Frankrike och riksdagsval i Sverige, som dock är av ringa betydelse i ett globalt perspektiv. I USA blir den stora händelsen mellanvalet i november där Biden-administrationen och Demokraterna väntas möta ett tufft motstånd från Republikanerna givet den höga inflationen och fallande reallöner. Förlorar Demokraterna sin majoritet i antingen Senaten eller Representanthuset kommer vi sannolikt se två år med avsaknad av stora politiska beslut.

Geopolitiskt har vi fortsatta spänningar i relationen mellan Kina och USA, dels kopplat till ett ökat ifrågasättande av Kinas hantering av mänskliga rättigheter, dels genom en ökad oro för att Kina ska ingripa militärt i Taiwan, ett land som producerar mer än hälften av värdens datorchips. Även relationen med Ryssland är under press, men med mer begränsade ekonomiska implikationer på omvärlden.

Gällande pandemin fortsätter den prägla vår vardag, dock i minskande utsträckning. Företagen har lärt sig jobba digitalt och en ökad vaccinationsgrad och mer effektiva behandlingsmetoder har gjort att antalet svåra sjukdomsfall minskat, men virusmutationer, allra senast Omikron, utgör en fortsatt risk där förnyade nedstängningar är inte att utesluta.

Viktiga faktorer för börsutvecklingen under 2022

Med de överraskningar som såväl 2020 (pandemi) som 2021 (inflation) uppvisat kan vi konstatera hur oförutsägbar världen stundtals kan vara, men vi ser ett antal (delvis överlappande) teman som vi bedömer kommer vara centrala under 2022.

1. Inflationen

Från att inledningsvis endast ha utgjort en potentiell risk har inflationen nu återvänt med kraft. Den senaste mätningen från USA visade 6.8%, den högsta siffran sedan 1982, medan Eurozonen uppvisar en inflation på 4,9% och Sverige på 3,6%. De bidragande orsakerna till detta är flera. Brist på halvledarkomponenter har exempelvis gjort att de stora biltillverkarna tvingats hålla tillbaka produktionen och ledtiderna på leverans av nya bilar kan nu överstiga ett år, något som fått andrahandspriser att öka med hela 37% år-över-år. Den globala energiomställningen och ett minskat investerarintresse för fossila bränslen har gjort att 80% av alla investeringar i sektorn gått till förnyelsebar energi, trots att dessa endast utgör ca 3% av världens energiförsörjning. Detta har lett till underinvesteringar i särskilt olja som medfört en obalans med prisökningar som följd. Många av dessa faktorer är tillfälliga och kommer gradvis att lösas över de kommande kvartalen, medan andra är mer permanenta. Centralbankerna har dock många verktyg till hands för att hantera inflation och vi ser en god sannolikhet för en normalisering mot nästa årsslut. Fortsätter vi se inflationen överraska på uppsidan finns däremot en risk att investerare börjar ifrågasätta centralbankernas trovärdighet, vilket skulle utgöra ett stort orosmoment för kapitalmarknaden.

2. Leverantörskedjan

Under hösten såg vi över 100 fraktfartyg i kö utanför den amerikanska västkusten (för några år sen väckte tre fartyg i kö rubriker) och den lediga kapaciteten för såväl containrar som fraktfartyg har i praktiken försvunnit, vilket förlängt ledtider och drivit upp fraktkostnad. Att leverantörskedjan hamnat på efterkälken är kopplat till att många hamnar och industrier stundtals varit stängda för att minska spridningen av Corona-viruset, men också att nedstängningar och virusoro fått konsumenter att ändra sitt köpbeteende från tjänster till varor, särskilt i USA där konsumenterna understötts av generösa stimulanscheckar. Detta har gjort att exempelvis importen av containrar till USA nu ligger 20% över nivån 2019 och spenderat kapital på varor undantaget bilar överstiger densamma med hela 30%. Det är dock orimligt att tro att förändringen i köpbeteendet kommer hålla i sig särskilt länge och i takt med att vi öppnar upp våra samhällen kommer konsumtionen gradvis flyttas tillbaka mot tjänster, vilket bör ge leveranskedjan möjlighet att komma ikapp. Få bedömare tror dock att det här är över innan slutet mot året, och det krävs inte mycket för att skapa nya förseningar.

3. Pandemin

Vi är just nu i mitten av en ny våg, denna gång ledd av den muterade Omikron-varianten. Vi saknar än så länge fullständiga data för att fullt förstå vilken risk den utgör, men mycket tyder på att den är mer smittsam om än mindre dödlig, och att vaccination verkar ge ett visst skydd. Att en ny variant kan uppstå och få global spridning med så kort varsel är däremot ett orostecken och vi vågar inte sia om hur pandemin kommer utspela sig under nästa år. Vi noterar dock att läkemedelsbranschen fortsätter att göra framsteg och ser det som sannolikt att nästkommande virusvåg har mindre påverkan än de föregående.

4. Minskade stimulanser

Recessionen 2020 var den största, men också snabbaste, i modern tid. Att den blev så kortvarig är tack vare de breda stimulanser vi såg från såväl centralbanker som regeringar med 23 000 mdr dollar 2020 och 9 000 mdr dollar 2021. Detta upphör 2022. Även om finanspolitiken förblir fortsatt expansiv räknar vi inte med annonseringar av större stimulanspaket. Därtill räknar både den amerikanska centralbanken och ECB att avslutat större delen av sina tillgångsköp under början av nästa år. Detta innebär att den globala likviditeten från mars nästa år riskerar att minska för första gången sedan pandemins start, vilket kan skapa en motvind för bolagsvärderingar och ta bort delar av det stöd om hållit räntorna på rekordlåga nivåer.

5. Global tillväxt och Kina

Utsikterna för den globala ekonomin är fortsatt goda inför 2022, men en stor del av styrkan i helårsprognosen är tack vare en återöppningseffekt under de inledande kvartalen. Beroende på hur inflation, pandemi och leverantörskedja utvecklas finns en hög sannolikhet för att året kommer avslutas med en betydligt lägre tillväxttakt, med estimat på endast 1.8% för USA i Q4 (GSe). Därtill har Kina, som varit en global tillväxtmotor, något oväntat bromsat in och vi räknar med att landet kommer att växa med 5% framgent snarare än 8-9%.

Sammanvägt kan vi konstatera att det kommande året kommer präglas av osedvanligt hög osäkerhet där de inledande kvartalen sannolikt kommer påminna om årets avslutande kvartal, medan andra halvan blir mer beroende av om inflationen som visar sig vara ihållande eller ej och hur den globala tillväxten utvecklar sig. Vi räknar därför med en förhöjd volatilitet och vårt fokus blir att noggrant följa utvecklingen och fokusera på bolag som handlar på attraktiva värdering med exponering mot strukturella trender ur ett mer tematiskt perspektiv. Aktier bör fortsatt gynnas av en positiv vinstutveckling och en ovilja hos investerare att äga lågavkastande räntor, särskilt då avkastningen i reala termer sannolikt blir negativ.

Värdering och vinster

Den genomsnittliga årsavkastningen på världens börser har varit cirka 14 procent per år de senaste fem åren, en uppgång från 12 procent per år efter ett starkt 2021. Trots detta har värderingsmultiplarna globalt sjunkit något under 2021 mot förväntningarna inför året, drivet av att vinsttillväxten varit starkare än prognosticerat. Två sektorer avviker tydligt från den genomsnittliga värderingen är teknologiföretag med ett P/E på 35 (2021p) och finansiella företag med ett P/E på 13 (2021p).

Den teknologitunga amerikanska börsen, där IT har en vikt om cir ka28 procent, har en historiskt hög värdering, S&P 500 med ett P/E tal om 20,2 (2022p). Europa, med en betydligt mer jämnt fördelad sektorexponering har en betydligt lägre värdering, STOXX 600, P/E 15,2 (2022p). Detta kan till stor del förklaras av en hög andel lågt värderade finansiella företag som dock har en svag lönsamhet (låg avkastning på Eget kapital).

Den svenska börsen har en hög värdering, SBX Index med P/E 24,8 (2022p), trots en hög andel mer cykliska företag.

Den japanska börsen, Topix index med P/E 13,1 (2022p) framstår som särskilt lågt värderad. En delförklaring är att ett antal konglomerat med förväntade engångsvinster i resultaträkningen gör att nyckeltalen blir särskilt attraktiva.

Med en växande ekonomi globalt kommer också vinstutvecklingen att vara gynnsam (cirka 6 procent 2022p) om än väsentligt lägre än under 2021. Detta ska ses i ljuset av att vinsterna under 2021 växte överproportionellt mot bakgrund av förbättrade marginaler. 

Nordiska räntemarknaden

Den starka ekonomiska återhämtningen har hjälpt Norden att återgå till en mer normal ekonomisk aktivitet vilket understött krediter under det gångna året, medan räntan på statsobligationer gradvis rört sig uppåt i linje med stark BNP-data och en förhöjd inflation. Den kvarvarande vägen till fullständig återhämtning är dock fortsatt känslig och nya varianter av oro likt Omikron kan orsaka ekonomiska bakslag. Givet att normaliseringen fortsätter enligt plan ser vi dock ett fortsatt stöd för krediter som i regel är mindre räntekänsliga och mer gynnade av ekonomisk tillväxt, medan statsobligationer med längre löptid sannolikt kommer fortsätta pressas av högre räntor, vilket riskerar att medföra en negativ avkastning.

Ett stort frågetecken för räntemarknaden kommer vara hur den påverkas av nedtrappningar i centralbankernas stödköp. Än så länge har vi klarat oss undan större rörelser men det kan ändra sig under andra kvartalet när deras stödköpsprogram till stor del är avslutade. En motvikt är däremot att de massiva budgetunderskott som länder uppvisat under de senaste två åren kommer minska, vilket i sin tur drar ned behovet av upplåning. En lägre efterfrågan kommer således att mötas av ett minskat utbud.

Prognosen för konkursförväntningarna ser fortsatt gynnsam ut och väntas ligga på endast 2%, med fastigheter och turismrelaterade särskilt exponerade. Detta understödjer fortsatt låga riskpremier på krediter, som även om de rör sig något uppåt under nästa år ser intressanta ut ur ett investerarperspektiv.

Hållbarhet

Om 2020 satte hållbarhet i fokus för regeringar och investerare, höll trenden i sig under 2021 som avslutades med FN:s klimatkonferens COP26 där världens ledare samlades för att diskutera hur vi kan uppnå klimatmålet. Men trots att "Glasgows klimatpakt" innehöll de starkaste åtagandena i historien från regeringar för att bekämpa klimatförändringarna är det fortfarande ett stort gap för att uppnå parisavtalets mål (nuvarande trend indikerar 1,8 till 2,7 grader, en bra bit över målet 1,5%). Det blir därför ännu viktigare för investerare att visa vägen och fortsätta ställa krav på bolag att förstärka sitt hållbarhetsarbete och förse de bolag vars produkter och tjänster som kan lösa detta med kapital.

För att tydliggöra hur bolag bidrar till klimatet har EU nu lanserat en egen taxonomi med tydliga riktlinjer för vilka aktiveter som är ”gröna” och som kommer börja gälla från årsskiftet och vi räknar med att bolag med stark exponering mot ”rätt” aktiviteter får det lättare att attrahera investerare, vilket kan bidra till högre värderingar och lägre finansieringskostnader. Hållbarhet är dock mer än bara klimatmål och näst på tur står en taxonomi för social påverkan.

Inom Espiria ser vi på hållbarhet ur ett bredare perspektiv med avstamp i FN:s hållbarhetsmål (SDG:er) som syftar till att ”uppnå en socialt, miljömässigt och ekonomiskt hållbar utveckling världen över”, och vi investerar mot dessa genom ett eget ramverk med fokus på materiella bidrag utifrån fem teman:

• Livsmedel och ekosystem
• Cirkulär ekonomi
• Hälsa och jämställdhet
• Energiomställning
• Infrastruktur och samverkan

Vi är övertygade att dessa teman är centrala för världens utveckling under det kommande årtiondet, vilket medför goda möjligheter för såväl positiv samhällsmässig som finansiell avkastning, och lanserade därför i oktober fonden Espiria SDG Solutions som erbjuder en unik och renodlad exponering mot dem.

Sammanfattning

Förutsättningarna för en positiv utveckling på världens börser 2022 är fortsatt goda om än inte i samma utsträckning som för året som varit. En stark återhämtning övergår i en god tillväxt med risker i en mer enveten inflation, högre räntor än förväntat och en konjunkturell inbromsning. Finanspolitiken är fortsatt expansiv medan penningpolitiken successivt övergår till mindre expansiv. De drivkrafter som styrt företagande i väsentlig grad under senare år, digitalisering och hållbarhet, kommer i allt väsentligt prägla utvecklingen även framöver. De företag som är väl positionerade i dessa avseenden och kan uppnå en lönsam tillväxt har goda förutsättningar att utvecklas väl oavsett sektor. En väl underbyggd värdering är en viktig komponent vid val av exponering, av såväl sektorer som enskilda företag/aktier.